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2024年中国经济走向，一个严肃而又关键的问题：超发货币去哪了？ - 知乎

2024年中国经济走向，一个严肃而又关键的问题：超发货币去哪了？ - 知乎切换模式写文章登录/注册2024年中国经济走向，一个严肃而又关键的问题：超发货币去哪了？Jones周末得闲，和大家聊点有深度，有段位的经济分析话题。这篇的开篇，先从2024年伊始，两个现实的经济观点聊起：一个是在珠三角地区算得上颇有认知度的大V，当然现实里面我也见过很多次的炒房人，最近在他运营的公众号写了一篇文章，是关于广州房票分析的，客观来说，很有说服力：这篇文章，把广州2024年最新的房票模式，吹到了和曾经货币化安置一样的高度，结论也非常直白：房票模式就是新一轮楼市行情的起点。另一个，是每年开年都会有的行业展望，比如“2024年最有赚钱效应的十大行业”这样的分析内容，也大量出现。两种经济分析观点，很有代表性，前者对应的是路径依赖和惯性思维，而后者对应的是经济社会对逐利的人性欲望。不能说为了支撑这样的观点，这些人写的东西没有水平，实际上从表面上看，引经据典，头头是道，而且善于拿捏人性，在一定的圈子和范围里面，是很有说服力和煽动性的。不能直接就说这样的观点是错误的，但是刚刚过去的2023年，留给国内经济环境的体感和教训，让这些明显过于乐观的观点，或多或少，都有那么一点黑色幽默的味道。经济社会，谈钱不俗，一切分析和展望的行为本身没有对错，但是似乎都有意无意忽略了一个关键因素，那就是实现这些经济预测所需要的“钱”，从哪里来？国家是否愿意面向这些市场，领域，行业，放开流动性管制？在中国这种政策制度大于市场供需调剂能力的市场环境里面，钱的流向没有确定以前，聊资产行业，其实没有多少现实意义，甚至完全可以说就是自嗨。比如说房票制度如何“绝招”，不好意思，房票模式在市场端和居民部门，是看不见钱的；比如说分析2024年有哪些行业有机会，各种政策利好，各种趋势分析，如果没有金融和真金白银的支持，那更是没有意义。这就引申出2024年中国国内经济环境中，一个非常严肃，也是非常关键的问题：2024年，中国的超发货币，会去哪里，能去哪里，要去哪里？弄清楚中国货币当下的现实情况，看准2024年货币的流向可能，然后再去考虑一些资产和行业的前景和行情，才有意义。经济社会，一切的涨跌，本质都是货币现象，是赚是亏，抛开货币流动性分析和货币状态，就是纯粹的忽悠和耍流氓。图片来源：头条1央行最新数据：M2即将突破300万亿！具体是一个什么情况？中国的央行每个月都会发布月度货币数据，过去的2023年，我们看到M2的增长速度始终都维持在10%以上。但令人奇怪的是，这么多货币刺激，却没有出现通胀，消费和内需也没有很明显的反弹。2023年12月的金融数据，中国的M2余额是292.27万亿元，同比增长9.7%。图片来源：网络按照这个增速，突破300万亿可以说近在咫尺。M2，主要是指流通于银行体系以外的现金，再加上企业、居民储蓄存款以及其他存款。M2一般认为是衡量一个国家广义上货币总量的指标，M2的同比增速可以看做印钞速度。市面上和舆论环境中，通常说的印钞放水，基本上就是在说M2增加了多少。M2逼近300万亿，结合当下中国现实明显疲软的经济，这个数据就成了个“显眼包”。中国国家的货币投放力度不能说不大。2020-2023年，M2每年增加的规模分别为20.05万亿元、19.29万亿元、28.14万亿元和25.84万亿元；GDP名义增长平均为6.53%，M2年平均增长速度达10.18%，然而，2017-2019年GDP平均名义增长9.76%，M2平均增长只为8.62%；M2与GDP之比，从2019年的201%提高到了2023年的231%。2023年GDP是126万亿，M2是292.27万亿，货币增长数量是经济增量的几倍？2.3倍！图片来源：网络简单看各国的M2数据，确实很容易发现中国的M2远远高于欧美日等国。“货币超发论”一直有市场，很容易引起群情激愤。如此大力度的货币注入，应该说经济运行中流动性已经很充足了，甚至可以说达到了泛滥的程度。但是，其效果重要的指标和观感如下。（1）居民消费购买和生产购进价格依然低迷。2020-2023年间，居民消费物价平均上涨率为1.41%，工业生产者购进价格平均上涨率为3.30%。虽然GDP实际增长率不高，而赤字和货币注入力度较大的情况下，2023年当年上涨率却分别只有0.24%和-3.63%，处于低迷状态。（2）城镇住宅、商业写字楼宇新建和存量资产，土地新建设用地出让资产，价格水平也均在收缩，向房地产领域流动量缩小。从城镇住宅同比看价格下行压力大。2023年12月份，一二三线城市新建商品住宅销售价格分别同比下降0.1%、上涨0.1%和下降1.8%；二手住宅销售价格同比分别下降3.5%、4.0%和4.2%。从货币流动看向房地产领域的流动放缓。全年全国房地产开发投资110913亿元，比上年下降9.6%；到11月国有土地使用权出让收入42031亿元，同比下降17.9%。（3）流动性似乎没有很顺畅地抵达吸纳端。与民企、中小微企业、制造业企业家、单位员工和灵活就业者交谈，他们并没有如政策预期的得到与财政赤字相关的采购，企业向银行贷款并不比上年容易，员工的工资并没有增加甚至比上年减少，灵活就业者感觉用工需求并没有想象的那么多，大多数居民收入增加也没有那么理想。很现实，M2持续增长，对中国国内经济的拉动效果并不明显，特别是物价领域，虽然还说不上事实上的通缩，但是也是明显收紧的态势。数据和现实，包括经济逻辑之间，出现了明显的背离。这就是当下中国国内货币的实际情况，一目了然，并且所有的数据均为官方公开数据，有依有据。图片来源：头条图库2如此明显的货币超发之下，CPI持续低迷，那么，钱去哪里了？2023年以来，CPI是个什么情况？图片来源：统计局官网大概从2012、2013年开始，“上至体制庙堂，下到民间江湖，“货币超发”、“大水漫灌”都成了群众喜闻乐见的热词。房价上涨，猪肉上涨，资产价格泡沫……但凡坏事，“货币超发”就会被拎出来鞭打示众。那这一次，持续增长的M2，和现实的物价指数之间，没有关系吧？问题出在哪里？明明增加了这么多M2增量，为什么对国内经济环境没有造成明显的货币现象？2023年中国的印钞机这么一印，就多印26万亿（3.65万亿美元），这相当于多印了一个印度（2022年印度的GDP大概了3.4万亿美元）。这是人类历史上单一经济体印货币第二多的年份和国家，排第一的还是2022年的中国，这一年中国多印了28万亿。但奇怪的是，尽管这两年中国超发了这么多货币，中国的股市没有涨，楼市没有涨，就连物价也没有明显的上涨，甚至有了通缩的迹象，那超发的这些钱都到哪里去了呢？严格的说，衡量货币是否“超发”，最重要、或者说唯一重要的的指标就是通货膨胀率。过去10年，中国通货膨胀率常年徘徊在2-3%之间，尤其是最近3年，通货膨胀率已经持续在1%以下的极低水平。从这个意义上，中国“货币超发”根本上就是一个伪命题。中国的M2高增速，是中国经济货币化的结果，更是中国经济增长和居民财富增长的结果，而不是“货币超发”。简单给大家举个例子帮助理解，那就是央行印出来的钱，并不是真正意义上对应实体财富和价值的钱，而是一个金融计量而已。没有流动性和价值锚定的货币数量，就只是一个经济指标而已。这是一方面。另外一方面，可能会有观点认为是因为钱在金融系统内空转，没有流通出来。哪怕人民币的超发数量庞大，但它并没有全部进入市场流通，更多的是停留在金融体系内部，用于债务偿还，金融投资，资本运作等，对实体经济的影响相对较小。这种说法没错，但是没有抓住关键：为什么钱会在金融机构之间空转？过去1年的情况是，央行增发的这26万亿的钱到达银行后，银行却突然发现几乎没有人来贷款了，也就是最终借款人突然就消失了。不景气的行业不敢放贷，而景气的行业也不需要贷款，普通老百姓则都在努力节约和存钱，更别说贷款投资和消费了。因此这笔钱就被动的回流了，也就是银行业所说的被动缩表。从实体经济和市场环境的角度来看，就没有真正的货币从金融系统到实体环境。以前，有大概一半的贷款会进到房地产领域，从2023年开始，人们都不借钱买房，地产商也不借钱购买土地，企业家们也停止了生产线的更新和在投资，商业银行拿着央行的钱无处放贷，而且他在账面上还要给央行利息，思考再三，最优的选择当然就是还给央行了。M2再高，在债务驱动，货币价值锚定资产的经济模式之下，也需要合格借款人将额度变成贷款，实现货币从数据到真实流通的转化。中国经济环境三大主要部门：居民，企业，政府。其中2023年居民和企业都在去杠杆，政府部门也没有动力加杠杆，M2再高，谁用自身债务和资产去把M2置换成流通中的货币呢？这就是为什么，2008年4万亿的货币超发效果显著，而现在一年超发了28万亿几乎没有任何影响，因为市场上没有了最终的接收者，只剩下政府这个唯一可以借贷的对象。除了M2，还有一个M1，喜欢说货币超发的群体和观点，特别讨厌M1，为什么？请看下图：图片来源：网络M1的增速低于M2，而且差距不断拉大，表明企业和居民把钱都存成定期，死钱增多，活钱减少，经济活力下降。社融失灵和M1-M2负剪刀差，共同的含义是，印出来的钱不少，但人们不投资不消费，钱趴在账上，没有循环起来。这背后其实是信心和预期。货币放水解决不了预期问题。债务增长驱动经济发展，是市场经济的底层逻辑，而如果经济环境中，愿意撬动债务的主体没有了，那么，这个模式就会陷入必然的停滞，越来越多的货币被固化，失去流动性，而当下中国货币实际的情况，不是什么“空转”，而是愈发明显的“不转”了。这就好比一个使用货币的市场中，越来越多的人用手上的货币换成无法交易的黄金藏起来，不进行投资，压缩消费，那么，这种情况下，国家印再多的钞票，也无法进入市场。2023年，高M2的货币政策背景下，不是钱去哪里了，而是钱从未出现过。大家细品一下这个结论。图片来源：头条图库3趋势研判：货币政策对于经济增长，有明显失灵的表现之下，接下来，怎么看？实事求是的说，因为中国的房地产信仰和共识已经出现明显的改变和动摇，所以，过去依赖房地产和楼市实现货币增发，信用扩张的逻辑，已经发生了实质性的变化。简单来说，就是过去放水拉动经济那套政策手段，放到当下的经济环境中，是失灵的。三十多年来，人们相信只要货币一放水，经济就会有起色。但是随着房价永远上涨的信仰，这两年已经动摇。这种货币放水对应经济起色的逻辑，也开始发生动摇了。特别是2024年开始，很多逻辑变了。但是对于中国这个国家来说，有一个关键本质是不会改变的，那就是注重政府部门和国资的投资。最新一次的中央金融工作会议透露出的信号——放弃大水漫灌，意味着放出来的水，不会均匀流到每个领域，而是流向重大战略相关的领域，流向“国计”相关领域，其他领域获得的金融资源将会减少。2024年，国家的思路其实非常清晰：钱，目前或许还在银行内，但是，归属权发生了变化，印钞的结果，只是最终让更多的钱汇聚到少数人手中，然后他们再把钱转移到国外，这样在国内看似没产生影响，但实际上，人民币却贬值了，老百姓实际财富也在贬值。人民币超发可以，大水漫灌也就是一个文件的事，虽然短期可能制造出一定经济繁荣的局面，但不会真正解决问题。真正的超发，如果钱不能直接到老百姓手里面，不是恶性通胀，就是被润人反贼转移到海外小金库，别忘了，中国这个国家对通胀特别忌讳，对通缩不那么害怕。所以，2024年，精准滴灌，配合国家在大国博弈，科技竞争，金融和经济领域实际需求的行业和赛道，能够得到货币输送和支持以外，对于绝大多数行业，特别是明显产能过剩，供需关系发生改变的市场和资产领域，随便怎么吹，没钱怎么玩？各路资本也精明如斯，这也是为什么2024年最新公布的经济一系列统计数据以后，明明数据情况普遍超越预期的好，但是中国国内的金融市场，楼市，还是持续低迷的根本原因所在。现在回头去看很多现实情况，是不是有所共鸣了？预期这个东西，是要真金白银走向和国家对于流动性的态度共同决定的。没有预期，用脚投票，本质上，和市场中合格债务人消失，M2再高也没有用，是一样的。2024年，资产领域，投资渠道，还有各行各业，有没有机会和想象力，靠情绪炒作和各种花式分析研判，是不行的。很现实，楼市肯定是没什么想象力的，股市可能还有结构性机会，但是和绝大多数普通人，不具备信息优势和分析能力的群体，没有任何关系。从行业的角度来看，要么顺应经济调整和下行阶段的刚性需求，要么，就是符合国家某个特定维度的实际需求，能够得到国家真金白银的流动性支持和明确的定向放水。大道至简，不过如此。图片来源：头条图库从个体和家庭的角度出发，应该如何看清主线，指导行动？当然，上面的分析和讨论，可能有些烧脑，但是该说的本质和逻辑，其实已经说的很到位了。一次看不明白，建议多看几次，有不同的意见和观点，也欢迎留言交流，文明沟通。文章最后，回到个体和家庭的角度，分享几点个人的思考和观点，不一定对，权当抛砖引玉，供大家进行一个讨论和参考就好：1，从积极乐观的角度出发，任何不确定性中都有确定性，任何变动中都有机会。2024年，从经济体感和货币运行情况，会延续2023年的风格，没有争议，但是不代表有结构性机会和风口。悲观情绪看的在正确，也注定是时代的失败和被淘汰群体。2，2024年，不要对房地产和金融市场，有太多的期待。这两个方向，都是高度依赖货币现象才能有行情想象力的，现实情况就是，国家即使增发货币，也没有向这两个渠道注入流动性的动力和理由。其他分析和讨论，脱离了货币支持可能，一律看作自以为是的自嗨。从周期和规律出发，房地产有落也会有起，不用那么悲观，但一定要置换成核心城市的核心资产。但是股市那就是另一回事了，这个在本号其他文章中有详细分析讨论，这里不多赘述。3，实体经济领域，从趋势性机会看，在经济下行期，花小钱获得快乐的行业，会有发展。4，远离具备普遍性特征的盈利增值机会，基本都是忽悠和骗局。5，主动屏蔽缺乏底层逻辑的经济分析内容和观点，特别是鼓吹通胀和大放水说法的。有些东西，听多了，加上自身缺乏基本的本质分辨和认知能力，很容易氛围引导，做出一些错误的决策。6，增量机会，盯准国家，财政，还有地方政府加杠杆的领域和方向，这一点很重要。2024年，中国经济环境中，通过杠杆实现货币真实增量创造，主要部门就是政府部门了。7，居民和企业部门去杠杆，收紧流动性的势头没有发生改变以前，不要考虑创业。当下创业，是去存量环境里面和幸存者卷个生死，资本敢去，就是挨捶，个体想去，就是找死。直白一点，大家好理解。8，目前最重要的任务并不是需要央行印发更多的钞票，而是要想办法让企业扩大生产，让老百姓增加消费，让这些钱从银行系统流到实体经济中去。所以，接下来，国家肯定会在刺激消费需求，释放内需动能上面下功夫，从个体和家庭的角度出发，不要接第一棒，但是也不能完全不参加。请大家仔细体会一下这个观点。发布于 2024-01-24 19:59・IP 属地湖北中国经济经济货币赞同 33428 条评论分享喜欢收藏申请

2023年开局，央行印钞机油门的轰鸣声持续作响，钱都往哪里去了？ - 知乎

2023年开局，央行印钞机油门的轰鸣声持续作响，钱都往哪里去了？ - 知乎切换模式写文章登录/注册2023年开局，央行印钞机油门的轰鸣声持续作响，钱都往哪里去了？JonWe刚刚过去的2022年，中国的央行共超发了28万亿的货币。这是有依据，来源可溯的官方数据：2022年央行在全国的货币发行总量是266.43万亿，而2021年货币发行总量为238.29万亿，用2022年的货币发行总量减掉2021年，因此得出2022年央行超发了28.14万亿的货币。只看数字可能没有什么感觉，从经济逻辑和货币原理出发，给大家解释一下：2022年央行新印刷了28万亿人民币，这平均到14亿国人头上，咱们每个人能分得到20000块，但这对于普通群体来讲只能通过贡献劳动力才能获得属于自己的部分份额。如果没有涨工资，普通人基本只能等着手里的那点积蓄被贬值，或者拥有优质固定资产其升值部分可抵消掉被贬值的总资产，前提是固定资产能够变得了现！严格来讲，央行超发的28万亿等于货币总量已经贬值10%都还要多，要保证自己的积蓄不被贬值唯一的办法是在过去一年家庭总收入算上家庭人口在内，原个人工资增加到超发货币与每个人的份额持平。但要想每个人都能均分到国家超发的货币份额，这几乎是不可能的事。大家算算，你去年在保持前一年水平工资的基础上拿了多少别人的那份超发货币？有多少人又低于此水平呢？而2022年中国的GDP增量是多少？只有3%。10%VS3%，哪怕是没有任何经济学基础的普通人，都应该明白，这是货币政策边际效应衰减的现实体现，超发了10%的货币，才换来3%的经济增量，投入产出比已经非常差了。而这样的情况，进入2023年，还在延续：2023年首月，央行公布的金融，非常炸裂。1月份人民币贷款增加了4.9万亿，比之前绝大多数机构预测的4.3-4.5万亿还要多了10%，创下了单月历史记录。值得关注的是以下这两组数据：一边是企业部门发力贷款，46800亿，创历史新高一边是居民部门加油存款，增加了6.2万亿，同样创历史新高相关的2023年首月金融数据的专题分析我前几天已经写过文章，这里不再赘述，主要聚焦居民和企业在“货币超发”大背景下，存贷行为上的背离现象。这是非常重要的一个经济现象，事实上，复盘中国的经济历史，从建国以来，以及国内金融数据统计公布有史以来，如此剧烈的居民部门贷款和企业部门贷款的分叉现象，是第一次出现。第一的特殊意义，不用多说吧？关键是，货币超发的大环境，以及持续增加的货币量，结合中国国家对经济和货币管理的规则环境，2023年，中国的经济环境，会产生哪些可能的“化学反应”？这篇文章将基于货币流向的相关经济学，结合中国当下经济环境中的现实表现和实际情况，对2023年中国经济领域货币走向，进行专题深入的研判分析。货币流向，决定财富方向，决定投资回报，就好比现实中高铁和步行的效率差距，不仅仅在中国，实际上全世界任何国家和经济体都是这个逻辑：看清和跟随一国货币的流向，对于普通群体来说，比看懂政策，熟悉规则的意义更大，也是实现财富跃迁，阶层突破的必要条件，没有之一。图片来源：头条1重要的认知基础：货币是如何进入市场，影响到每一个普通个体的？如下图所示：信用货币时代，可以简单理解为，商业银行是货币流入市场的中介，央行就是商业银行的银行。而流向了市场的钱，并不只用于给普通群体发工资。图片来源：头条现代各国的法定货币，是通过债务创造的，也就是说，贷款贷出来的，所以法币也叫债务货币或信用货币。简单来说，可以理解成，政府发行国债，央行买下国债，把与国债对应的货币给政府，政府再把货币用出去，货币就这样发行了出来，对于政府，货币是资产，国债是负债，但对于央行，国债才是资产，货币则是负债，资产负债要平衡。央行的资产负债表扩大，就意味着投放更多货币，称为扩表，央行的资产负债表缩小，就意味着回收货币，称为缩表。货币发行的另一种方式，则是银行的贷款，银行将存款保留一部分，称为准备金，以备储户提款，其余的钱则贷出去，赚取存贷利差。贷出去的钱流通后又被存入银行，留下部分准备金后，继续贷出去，循环往复多次，这样，银行可以通过少量起始存款，制造出多倍于起始存款的贷款，称为货币乘数效应。贷款其实就是向社会投放货币的方式。如果银行降低存款贷款利息，人们就会倾向于少存钱，多贷款，这就相当于向社会投放货币；如果银行提高存款贷款利息，人们就会倾向于多存钱，少贷款，这就相当于从社会回收货币。如果银行降低准备金率，就可以向社会贷出更多钱，称为降准；如果银行提高准备金率，就可以减少向社会贷出的钱，称为加准。社会上流通的货币多了，商品服务纷纷涨价，就是通货膨胀，反之则为通货紧缩。在通货膨胀的过程中，富人持有的地产、房子、矿山、工厂、股份、艺术品等资产是不断升值的，而且富人往往还会贷款负债经营，富人也有更多资源更多机会，更容易利用法律和政策谋利，穷人持有的少量存款和富人的负债不断贬值，加大了贫富差距。在银行放贷的过程中，必然是政府、国企、富人容易拿到贷款，因为他们有资产抵押。富人拿着贷出的钱，趁着货币还没贬值买资产，等到货币充分流通到社会中，物价普涨的时候，再卖掉少部分资产，即可轻松还债。全世界都一样：每次金融危机，央行印钞大放水救市后，贫富差距都会扩大一轮。所以，用所有人都能明白的语言来解释货币流向，其实并不复杂，那就是国家允许什么行业，什么企业，什么人负债，这个放债的过程，就是货币被创造出来的过程。超发货币并不可怕，实际上也没有多少值得关注的意义，关键要看，对应的银行资产表上，是哪些行业，公司，还有个人的负债与之对应，这才是货币流动的方向。从这个原理出发，实际上对于资本主义国家来说，贫富差距，社会财富分化的问题，是无解的必然。但是在中国不一样，中国不仅有信用货币扩张体系，还有大政府大市场的宏观货币流向管理手段，从某种程度上来说，中国国家的对于货币流向管理的有形之手力量，是碾压信用扩张体系的。比如国家主导基建投资，村村通工程，将铁路铺设全国等等，这都是资本主义国家信用货币体系无法实现，或者没人愿意做的事情。看懂这个关键，至关重要：中国的货币政策是基于“集中力量办大事”的原则主线，而资本主义国家，是资本撬动货币增量的主线。图片来源：头条2钱去哪里了？2023年中国央行印钞机持续轰鸣背景下的几个经济现实分析毫无疑问，中国的货币环境其实从2022年开始，就已经进入了“超量发行”，并且在信用扩张体系里面明显出现了对经济带动边际效益衰减的特殊阶段。之所以说特殊，是货币超发的事实之下，中国的经济环境中并没有在某个领域出现明显的“货币现象”。央行的印钞机轰鸣声持续了这么久，延续进入了2023年，股市没涨（2022年还持续阴跌，2023年开年反弹无力）、楼市也没涨（全国房价2022年跌破万元均价），物价也平稳，居民收入也没有全面暴涨……那么，超发出来的钱都去哪里了？国家统计局10日发布数据，1月份，全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨2.1%，全国工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下降0.8%，国内物价保持平稳运行。钱去哪里了？这个问题，至关重要。几点分析：首先，货币流动必然伴随货币现象，中国经济环境里面没有出现明显的通胀通缩表现，只能说明超量发行的货币，还停留在国家的金融系统里面，要么就是在央行，要么就是在商业银行，以负债的形式存在，并没有多少真正进入到市场，形成资产。有个专业名词，就是形容这种情况，那就是“金融空转”。经济环境中没有个体，企业，行业以自身信用和业务来撬动贷款，钱出不去。其次，2023年企业部门贷款暴涨，但是并没有明显的扩张经营，扩大投资，创造就业市场繁荣的明显表现，说到底银行为了完成贷款指标，找不缺钱国企来贷款，国企转身就存入了银行，最后货币在金融系统空转。其实逻辑和上面一样，无非就是利率的游戏，并没有真正意义上让钱进入经济环境。钱会流向不缺钱的人，爱会流向不缺爱的人，苦难流向最能吃苦的人，真正有资金需求的中小微企业，以及个人创业群体，在没有资产和信用背景的情况下，是拿不到银行正规低息的贷款的。银行向来都是晴天送伞、雨天收伞。需要贷款的民营企业都是缺钱的人，但还款能力差风险大。不过真的缺钱的人，反而才真正能实现货币进入市场流动。国企，以及有资产和信用背景的企业和个人，实际上在收入上是有托底的，面对做大做强的需求和生存挤压的考验，其实和真正需要银行贷款的群体，是完全不一样的。然后，国家投资和地方债务用钱，这样的钱进入市场的效率很慢。国家投资，什么5G、人工智能、数据中心等大型新基建，还有修路、修桥、水库，包括前几天“能用人工尽量不用机械”的以工代赈。地方债务，对应地方政府信用，什么转移支付，工资保障，管理成本逐年增加。这个其实美国也有这样的情况，比如美国政府支援外部战争，实际上美元从政府到军火商集团，美元并没有离开美国本土，就被创造出来了，但是这样的钱，要说进入经济环境，产生影响，必然需要一定的过程和时间。最后，就是经济结构中，居民部门主动修复负债表，积极降杠杆，导致了金融部门的资产表受到冲击。这个很好理解，比如房贷，实际上房子是银行的资产，房贷是居民的负债，居民负债对应的利息，就是银行的利润。2022年延续至2023年的提前还贷潮，对应的就是居民消灭和清理负债，将资产从银行拿到自己的手上，这就导致了银行的利润受到挤压，资产表受到冲击。2023年开年，各地房贷利率一降，结果全乱套，中国人向来不患寡而患不均，不患贫而患不安，又进一步刺激民众大规模提前还贷。所以，综合以上分析，那些大肆宣称高M2，货币海量超发，中国房价要涨，物价要飙升，股市要大牛的论调，是不是不攻自破了？现实情况就是：央行超发的货币绝大多数，都在金融系统里面空转，一直都出不来。金融空转就是当前正常、超量发行的货币、信贷无法有效流入实体经济，按照道理应该流入实体经济的，但是基本上流入金融系统，在金融体系内循环，实现资产价格的增长。金融空转这是金融资本时代的必然，预测会较长时间，或者未来基本上要伴随金融空转时代。实体经济中投资收益率过低，导致资产荒，才让央行发出去的货币，再次以现金的形式滞留在企业账户上，并没有通过投资而形成货币创造效应，这就是所谓的金融空转。图片来源：头条3趋势研判：2023年，中国超发的货币，后续将如何发挥作用？“金融空转”既包括资金在银行业金融机构内部流转，也包括资金流向实体经济前被拉长融资链条来套利的行为。从实际情况来看，资金停留在金融体系内的情形包括金融市场投机等业务，拉长融资链条则包括同业业务向以收益为目的的投资行为转变、借助理财信托拓展通道等的“加杠杆”业务等。本质而言，“金融空转”是流动性从金融市场向实体部门传递的过程中发生的不合理配置。当然，金融空转最值得关注的一个特点，就是金融空转，是经济危机和金融风暴这样的风险产生的一个重要原因。金融空转带来的问题会很多，具体包括：（1）实体经济投资额度越来越少，因为实体经济没有利润，或者说利润比较低，远远不及虚拟经济的利润；从而带来就业机会的大幅减少；（2）经济会越来越空心化，金融领域会越来越强，这对中国不是什么好事情；（3）金融杠杆会越来越高，因为资本是趋利的；（4）越来越多的搞不清楚的互联网金融创新、金融创新会出现，如美国金融体系那样。我们将会看到：一方面实体经济在不断衰退，而另一方面金融体系会越来越发展，实际上就是中国实体经济空心化。历史上，我们已经看到过美国、英国是这样了。所以，2023年，中国经济想要实现真正的，全面的复苏，并且在未来保持持续的发展和真实增长，那么对于中国的国家来说，如何解决金融空转的当下现实情况，让货币顺利进入到经济环境和市场中的各行各业，将成为必然的政策课题。金融空转，如果引导不好，或者管理不到位，一旦猛虎开闸，对于经济环境就是洪水猛兽一般的冲击。这个在中国已经有过两次教训，一次是08年的4万亿，另一次，就是2016年的货币化棚改。每一次，都让中国的房价产生了飙升，让价格泡沫在楼市中不断产生和积压。在实际操作中，只有市场借出来的钱，才真的是钱，大家都不去借，就没有钱流出来！这就是中国房地产为什么被称为货币信用关键渠道的原因所在。2022年以来产生的金融空转，最大的原因，就是中国房地产经济和楼市这个信用渠道堵塞了。如果人民群众不去贷款，就没有水放出来。为什么大家不想贷款了呢？一是负债太高，没法背负更多债务，再说银行也不想放贷，还不上的概率很大；二是对未来预期悲观，对于主流群体而言，如果不是为了买房，贷了款用来干嘛呢？说到底，又回到了经济社会环境中关于“信心和预期”的讨论上面来了。金融空转的产生，就是信息不足，预期不明的必然结果。但是国家不可能容忍金融空转的情况长期持续的，中国的银行，都是国家的。所以，2023年，扭转企业部门和居民部门的预期，修复信心，将成为国家政策的必然主线。2023年中国经济接下来怎么走，关键不是看什么M2，什么货币总量，而是要看国家如何解决金融空转。三个方向，一目了然，要么物价涨，要么股市涨，要么楼市涨，然后带动市场流动性，最后带动大家收入涨。这个顺序很重要，虽然很多人会有情绪，但这就是经济规律，和万有引力一样的，不会因为某些群体的不喜欢，不接受的情绪就不存在。中国的每次货币超发，基本都会带来股市和楼市火爆，但是传导会延迟一年。比如08年推出的4万亿，09年股票和房价才上涨。比如15年M2超发，16年全国房价才起飞。可以理性推测，2022年超发的28万亿，大概率在2023下半年或者2024年会刺激一波资产价格上涨或者产生消费领域通胀效应。1月13日，在国新办举行的新闻发布会上，中国人民银行有关负责人表示，预计2023年我国通胀水平总体仍将保持温和。温和通胀的说法，其实就是时间换空间，现在来看这个开年金融信号，是不是更容易结合理解了？2023年股市迎来了全面注册制，水大鱼大，但是捞鱼的也多了，这个懂的自然懂，没啥大牛的明确预期；至于房地产，不管市场如何热闹，舆论炒作如何积极，实际上除非换贷，提前还贷的势头得到彻底扭转，居民部门从去杠杆转回加杠杆，否则房产作为资产的价格行情就没有确定性支撑。还有其他说什么引导货币进入科技创新，技术突破，科研投入的说法，其实都是门外汉，这上面花钱，还需要教国家做事？这样的投入，和普通群体和经济环境其实并没有短期直接的关联。可以明确的是，2023年，中国经济要复苏，要持续发展，在金融系统里面空转的海量超发货币，必然是要进入经济环境和市场，发挥威力的。巧妇难为无米之炊，是不是？图片来源：头条基于现实来看，2023年在中国经济环境中，应该如何看清主线，指导行动？2023年，中国过去几十年最重要的货币中介资产，也就是房地产，是解决金融空转的关键所在，所以，一轮全面的刺激是必然的。但是和过去两次不一样的是，这一轮的刺激，注定是最后一次，国家也必然会极度警惕和克制，中国未来10年是低利息时代的趋势，货币不断放水，即使经济不涨，资产也会涨。有人会提出疑问，那为什么不会是股市涨？不会是实体经济环境通胀，非要盯着房地产？很简单，中国的股市从建立之初，定位就是为实体经济和产业进行直接融资的工具，而不是负责分配财富，分享红利的市场，有多少企业和公司，明明业绩不错，股价走势和表现一塌糊涂的？不是说中国股市没有机会，只不过要走向成熟，还需要过程，还需要时间，还需要国家管理对于人性和资本收割的管理更加成熟。短期来看，中国的金融市场，基本上就要用看中国男足的态度去认知：不能没有，未来可期，但是当下就是不行。而消费市场放任通胀，那就是灾难，稍微懂点经济学的都明白，很多价格一旦涨上去，想要降下来，就很难了。中国能够在2020年全球疫情爆发以后，在全球超发货币的大背景下将通胀控制的最好，实际上最大的功劳，就是金融空转，以及房地产这个压舱石。所以，并不需要说什么大道理，接下来，中国的货币发行量面对经济复苏的需求和现实情况，只会越来越多，而“金融空转”也必然不会长期保持。毕竟“堵不如疏”的道理大家都懂，不管这个闸是以什么样的形式打开，何时打开，打开到什么程度，中国经济2023年的复苏，后续的持续发展，都必然会迎来“开闸”的那一天。具体怎么做，没办法直说，写这个文章，并没有丝毫什么功利和引导的意图，纯粹一点，对大家都好，能在这样一个浮躁功利的时代看点有价值的东西，这件事本身就很有意义。低利率，高流动性，信用宽松的必然趋势之下，不同的个体如何去适应生存，并谋求发展，这是每一个中国人，都需要去思考和面对的问题。答案并不神秘，逻辑和因果，包括趋势分析其实已经说的很清楚了，至于不同的人，能有怎样的理解，那就不是我能决定了。发布于 2023-02-15 14:29・IP 属地湖北赞同 12818 条评论分享喜欢收藏申请

徐高：中国货币超发的谬论可以休矣

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徐高：中国货币超发的谬论可以休矣

徐高光大证券首席经济学家

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2021-09-17 08:31:09

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来源：微信号“徐高经济研究”

最后更新: 2021-09-17 08:47:20

【文/徐高】

许多人认为，中国存在货币超发的现象，并相信超发的货币推高了包括房价在内的许多资产价格，催生了资产价格泡沫。但这流行的“中国货币超发”之见解是对中国经济的错误判断。

在一些人眼中，中国持续走高的M2/GDP比例是中国超发货币的明证。M2又叫广义货币，是货币统计的一个口径，包含了流通中的现金，居民存款和企业存款。2000年，我国M2与名义GDP的比例（M2/GDP）为134%。而到了2020年，这个比值上升到了215%。20年间，相比我国的名义GDP，我国的M2变得更多了。这似乎说明我国货币发得太多了。（图表 1）

以上的逻辑看似有道理，但其实犯了混淆名义变量和真实变量的错误。分析宏观经济指标时，首先要区分研究的是名义（nominal）变量还是真实（real）变量。名义变量以货币为单位，真实变量以真实货品或度量衡为单位。前文提到的我国M2存量，名义GDP规模，单位都是“元”，因而都是名义变量。而像商品房销售面积、钢铁产量、发电量这样的指标则是真实变量。

之所以要区分名义变量和真实变量，是因为货币对名义变量和真实变量的影响力大不一样。货币对名义变量有直接而充分的决定力，但对真实变量只有间接而微弱的影响力。举个简单例子，假设我国名义货币总量突然变为原来的10倍，各种价格也同步上涨到原来的10倍，那么我国名义GDP就会变成原来的10倍。尽管如此，我国真实经济规模，钢铁产量、发电量等真实产出指标却不会因为货币的扩张而同步增加。

笃信货币超发的人多半没有注意到，M2/GDP比例其实是一个真实变量，因而并不是货币政策能够决定的。M2/GDP这个指标的经济含义是，经济中货币存量够买多少倍的经济总产出（以GDP衡量），反映的是货币存量的真实购买力。在现代的法币体系下，中央银行确实拥有无限发行名义货币的权力（发多少名义货币无非是1后面印多少个0的事情）。但因为经济中的价格水平并不由央行决定，所以发行出来的名义货币能买到多少真实产品不是央行能说了算的。可能的情况是，央行增发名义货币后，物价涨得比货币增长得更快，使得名义货币的购买力反而下降。所以，央行其实没法决定自己发行出来的名义货币能有多少购买力，没法决定经济中的M2/GDP比例。

事实上，中央银行如果真要超发货币，名义货币存量的购买力反而会降低。换言之，一个国家越是超发货币，M2/GDP的比例反而会越低。这方面，在十多年前搞出了恶性通货膨胀的非洲国家津巴布韦是个很好的例子。

2009年，津巴布韦发行了人类历史上面值最大的货币，100万亿津元的货币（1后面跟着14个零）。大家可以猜一猜，当100万亿面值的货币粉墨登场的时候，津巴布韦的M2/GDP比例是多少。尽管当时津巴布韦已经不再发布货币统计数据了，但很容易可以知道，当时津巴布韦的M2/GDP比例不断下降，最终趋近于零。因为不久之后，津巴布韦全面改用了美元，让其发行的津元变成了一堆废纸。（图表 2）

之所以会这样，是因为在津巴布韦大肆超发货币的时候，通胀跑得比货币增长更快。2008年7月，津巴布韦中央统计办公室公布的通胀数据显示，当时年化通胀率达到了百分之2.31亿——一个月内，物价会上涨到之前的27倍。在那之后相当长时间，津巴布韦都没有公布其通胀数据。而根据国际货币基金组织估计，到2008年9月，津巴布韦的年化通胀率更是进一步上升到了百分之4890亿（对津巴布韦恶性通胀的更详细描述请参见美国达拉斯联储2011年发布的报告《津巴布韦的恶性通胀》【1】）。因此，别看津巴布韦100万亿面值的货币很唬人，它的购买力其实不高，而且还在快速走低。

津巴布韦并非个例。事实上，一个国家只要超发货币，通胀一定会快速上升，从而导致货币存量的真实购买力（M2/GDP）不升反降。这正好与我国不断上升的M2/GDP走势相反。因此，我国M2/GDP比例的持续上升不是货币因素能够解释的，从中更推不出货币超发的结论。

当然，笃信货币超发论的人可能会辩解说，中国超发的货币虽然没有体现在商品价格上，但却表现在了房价这样的资产价格上。确实，我国不同价格指标之间的涨幅有明显差异。在2006年1月到2021年7月的这十几年时间里，我国70个大中城市新房平均房价累计涨了122%，与同期消费者价格指数（CPI）中的食品价格115%的涨幅差不多。而同期，CPI中的非食品价格和生产者价格指数（PPI）的累积涨幅分别只有22%和24%。（图表 3）

但要注意，房价相对非食品价格和生产者价格有更高的涨幅，说明是房子相对其他商品的相对价格在上升。而相对价格也是真实变量，并不是货币所能决定的。如果货币是各种价格上涨的唯一原因，那么所有价格应该跟随货币总量的扩张而同幅度上升，而不是像我国现实中这样出现不同的价格涨幅。我国房价的更高涨幅，是真实经济因素（如房屋的供求关系）而非货币因素所导致的结果。

过去几十年，中国M2/GDP比例持续上升的真正原因是中国的高储蓄率。在我国目前超过200万亿元的M2中，超过95%是银行存款。这些存款实质上是表现为货币形式的居民和企业的储蓄。正因为这些货币对应着实体经济中的储蓄，所以它们才沉淀在了经济中，而没有被很快花出去，因而没有带来更高的通胀。换言之，正因为大量储蓄的存在，使得我国名义货币扩张向通胀的传导并不顺畅，所以才让我国M2长期跑得比名义GDP更快，从而带来了越来越高的M2/GDP比例。

如果我国不是有那么多储蓄，那么央行无论怎样增发名义货币，也无法让M2/GDP比例上升。这是因为如果经济里储蓄不多，一定意味着经济主体的消费倾向很高，会把自己拿到的钱很快花出去。那么，央行一旦发行新的货币，这些货币马上就会被拿到它的居民或企业给花出去，迅速变成经济中的购买活动，从而拉动物价上涨。这样，名义货币总量的扩张会迅速带来相同（或甚至更高）速率的名义GDP扩张，M2/GDP就难以因为名义货币的增发而走高。

事实上，当物价快速上涨的时候，居民和企业都会想把手中的钱尽快花出去，以免拿在自己手上贬值。这会降低经济中的储蓄，从而压低经济中的M2/GDP比例。对像津巴布韦这样陷入恶性通货膨胀的国家来说，M2/GDP之所以会趋向于零，并非因为这些国家名义货币发行的不够多，而是因而这些国家的国民储蓄在恶性通货膨胀环境下显著减少。

在2021年9月9日发表的《宏观分析需要宏观思维》一文中，笔者曾说：“宏观分析不等于微观分析，缺乏宏观思维的宏观经济分析很容易得出片面的结论。”【2】有关中国货币超发的误解是这句话的一个很好注脚。只是把微观经验简单套用到宏观分析上，很容易把我国M2/GDP的上升归结为货币超发。但只要弄清了名义变量和真实变量的区分，就能知道多发名义货币并不能带来更高的M2/GDP比例，也就能知道“中国货币超发”的说法是个谬论，懂得“货币超发推高房价”的说法为什么不能成立。自然地，建立在这些谬论和误解之上的政策建议难以取得预想的效果，甚至会给经济运行带来危害。为了让我国宏观政策更加合乎实际，中国货币超发的谬论可以休矣。

【1】Federal Reserve Bank of Dallas, 2011, "Hyperinflation in Zimbabwe", Globalization and Monetary Policy Institute 2011 Annual Report, https://www.dallasfed.org/~/media/documents/institute/annual/2011/annual11b.pdf。

【2】徐高，2021年9月9日，《宏观分析需要宏观思维》，https://www.bocichina.com/Details/detail?id=dataindex3352149。

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原标题：徐高：货币超发的谬论可以休矣本文仅代表作者个人观点。责任编辑:

陈沂婧

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中国为什么要超发货币？你必须知道！ - 知乎切换模式写文章登录/注册中国为什么要超发货币？你必须知道！知乎用户8m5tgo由于各种各样原因，导致我们国家货币超发的情况是一直存在着，而货币超发的结果，就是我们平时人民币购买力会越来越弱。那么，我国的货币超发情况有多严重呢？2013年3月，中国的M2突破了100万亿，而到了2020年1月M2站上了200万亿美元，在短短不到7年的时间里，M2翻了一倍。目前，中国的M2是GDP的2倍，而像欧美这样的国家M2通常只有GDP的70%左右。可以这么説，中国M2的规模是全球最大的。货币超发的后果除了吹大国内房地产泡沫之外，还有就是引发购买力的下降。现在我们如果拿100元人民币去商场购物，其真实的购买力只及10年前100元面值的70%还要低。可能有人会问，中国货币超发为什么是全球最严重的呢？对此，我们想简单的分析一下：首先，也不仅仅是中国，世界各国央行在遇到经济下行时，采用的方式都是货币宽松政策。2009年美国发生金融危机，美联储先后四次采取了量化宽松政策。而我国央行也是一看到经济下行，就喜欢搞货币宽松。2008年，我国为了应对全球经济危机，先后启动四万亿基建投资计划，以及10万亿天量信贷。虽然，大规模投资计划对经济推动起到了立竿见影的效果，但带来的就是通货膨胀、地方政府债务上升、房地产泡沫被吹起等不良效果。再者，我国的经济增长方式存在问题。欧美国家拉动经济主要是靠民间消费和投资，而中国是靠房地产和基建投资，这就需要有大量的信贷资金投向房地产和基建领域。但信贷资金除了跑到了房地产和基建领域外，很有可能溢出流向商品市场，前些年是“蒜你狠”、“姜你军”、“逗你玩”等。反正是什么商品稀缺就抄什么，所以，国内物价就没有不涨的道理。再次，中国的企业主要是向银行融资，间接融资比例很高，这样大量新增信资金流入市场，这也是导致货币超发、M2居高不下的主要因素。而国外的企业很少有向银行贷款的，主要是靠发行债券、股市IPO、小贷公司、资产抵押公司等方式融资，还有解决中小企业融资问题的专门金融机构来解决企业融资。这样欧美国家的社会存量资金都给盘活了，又没有太多的增量资金进入市场，所以发达国家即使想货币超发都不可能。最后，中国经济过去比较依赖于出口，所以中国对外出口长期存在着较大的贸易顺差，再加上人民币汇率持续升值，大量海外资金流入中国，而中国又实行的是结售汇制度。央行只能被迫拿出同样多的人民币去换取等值的外汇，所以我国外储高达3万亿美元。当央行被迫将大量基础货币投向国内金融市场时，也就自然而然的形成了货币超发的问题。中国货币超发的本质是什么？主要有两点：一是我国的经济增长方式存在隐患，靠出口和固定资产投资（房地产+基建投资）来拉动经济，除了导致GDP增长质量不高外，还极易推高通胀率和资产泡沫。所以必须要转变经济增长方式，转向民间消费和投资。二是中国企业融资过于依赖于银行（间接融资），而如果能盘活社会存量资金（直接融资），服务于实体经济，那银行发放贷款更趋合理了，货币超发情况就会缓和了。编辑于 2021-03-22 12:10看懂中国贫富差距（书籍）货币经济学国家政策赞同 6611 条评论分享喜欢收藏申请

中国真的有“货币超发吗”？_腾讯新闻

中国真的有“货币超发吗”？

最近大概从2012、2013年开始，“上至体制庙堂，下到民间江湖，“货币超发”、“大水漫灌”都成了群众喜闻乐见的热词。

房价上涨，猪肉上涨，资产价格泡沫……但凡坏事，“货币超发”就会被拎出来鞭打示众。

但到底什么是货币超发？“货币超发”了那么多，那么久时间，钱都到哪里去了呢？好像怎么也说不清楚——

今天我们试着回答一下：我国真的有“货币超发”吗？

什么叫“货币超发”？

严格的说，衡量货币是否“超发”，最重要、或者说唯一重要的的指标就是通货膨胀率。

过去10年，中国通货膨胀率常年徘徊在2-3%之间，尤其是最近3年，通货膨胀率已经持续在1%以下的极低水平。

从这个意义上，中国“货币超发”根本上就是一个伪命题。

重要的话说三遍——

截止2023年5月，中国没有货币超发问题，中国没有货币超发问题，中国没有货币超发问题。

那货币超发的误解是从哪里来的呢？

常关注财经媒体的人可能很快会回答：

“因为M2增速太高了，大大超过GDP的增速。”

更严谨认真的还会加一张图：

看图的话，果然，中国的M2，也就是广义货币发行量增速持续高于名义GDP增速，平均高了3-5%，尤其2008年“四万亿”刺激期间，更是高出20%多。

这么看下来，逻辑很严密——货币发行量增速远远比经济增速要快，那不是“货币超发”、“大水漫灌”是什么？

但，用“M2增速高于名义GDP增速”来判断“货币超发”与否，不管是理论上还是实践上，其实都站不住脚。

我们一个问题一个问题来拆解。

首先，从学理上讲，用“M2”来直接等价于宏观经济中的“货币”，本身就有问题。或者直接了当说，在现代信用经济体中，就不对。

为什么“M2”不等同于“货币”？

为什么？

其一，“M2”只是货币的一种度量口径而已。

M2被称为广义货币发行量，只是流通中货币的一种度量口径，类似的还有M0，M1，M3。

M0就是居民和企业、政府机关、社会组织等各个单位手中的现金（刨除银行的库存现金）。

M1就是M0再加上活期存款，这是能随时取现的钱。

M2就是M1再加上定期存款、储蓄存款、居民储蓄存款以及其他存款（流通中现金加上居民，企业，政府各个部门的各类存款）。

我国官方没有给出M3的明确定义，但纵观世界各国，M3基本上就是M2再加上货币市场基金，回购协议，或短期债券等流动性很好的金融资产。

我们不妨追问一下：为什么是M2增速要和名义GDP增速匹配，而不是M0，M1，或者M3呢？

不要认为这是个无厘头的问题。

实际上，在全球央行实践中，使用哪个货币口径从来都没有标准答案，因为各个国家的金融市场制度，信用发育程度，经济货币化程度，都大相径庭，甚至一个国家在不同时期，这个问题都会有很不一样的答案——

比如说，欧洲央行比较重视M3【脚注1】，为什么呢？因为M3比较稳定——

假设金融市场发生了一点波动，居民可能在现金、定期存款和证券之间进行转换，引起M2的异动，但M3这个指标还相对稳定。

所以，轻易用一种口径的指标来定义一国的“货币发行量”，本身就是不科学的，而且在全球实践中也没有这种“约定俗成”。

其二，各国M2不可比，因为M2与本国金融结构密切相关。

比如说，我们常会见到这样的标题“严重货币超发：我国货币发行量是美国的2倍！”

从M2的数字上看，这话没毛病——美国在疫情期间大肆印发钞票，但我国M2居然比美国还高得多。

截至2022年12月底，美国M2为21.4万亿美元（按当时汇率，折合人民币149万亿元），而我国M2是266.4万亿人民币，是美国M2的1.8倍，而我国的GDP大约仅为美国的70%。

看上去货币超发“铁证如山”了吧？

不是的。

首先是中美两国的M2统计口径有挺大差别：

中国M2=流动中现金+单位活期存款+单位定期存款+个人存款+其他存款；

美国M2=流通中现金+活期存款+储蓄存款+小额定期存款（10万美元以下的定期存款）+零售货币基金+其他临时性现金存款。

也就是说，美国M2的统计口径忽略了大额定期存款。

更重要的是，中美金融结构差异巨大，这导致了“货币”存在的形式大相径庭。

中国金融市场以银行为主，居民爱存款，城镇居民40%的金融资产存放在现金、活期存款、定期存款中，这些存款都会被计入M2。

美国金融业以证券市场为主。居民只有16%的金融资产是储蓄存款，有钱就投资在股票、债券、基金、养老金账户上，而这些金融资产是被排除在M2之外的——

举个例子，一个美国家庭只有1万美元存款，但有10万债券，10万股票基金；一个中国家庭有20万人民币（合近3万美元）存款——

我们能因此推论出，中国家庭有更多“货币”吗？当然不能。

所以中美比较M2，就好像树干跟树枝比粗细，没有意义。

如果我们把股票、基金、养老金这些金融资产全算上，2012-2021这10年内，美国的“货币”增速约为其名义GDP增速的2倍。

好，关于M2不能等价于货币的问题解决了，我们再来回答，为什么中国M2增速这么高呢？

为什么中国M2增速高？

答案很简单，过去中国M2的高增速是金融深化和经济高速增长的结果。

所谓“金融深化”，意思就是各个经济领域和环节，货币的作用越来越大，用专业术语来说，就是经济货币化程度越来越深。

计划经济时代，很多东西都是“凭票供应”，货币扮演的角色很有限，更没有信贷，所以流通中是没有“货币创造”的。

70年代，家里买个自行车，是要“自行车票”的，流通中的货币很少；

90年代，要买个2000块的电视机，你存2000块，商店里钱货两讫，这2000元被计入流通中现金（M0）；

现在，你存了2000块，想买台标价9000元的华为手机，可以付2000块首付，剩下7000元到银行做消费信贷，同时，手机经销商的存款也增加了9000元.....在你购买手机之前，你的2000元被计入流通中现金（M0），购买手机之后，手机经销商的存款9000元被计入广义货币M2，换句话说，商业银行通过贷款创造了存款，进一步扩大了货币流通量。

过去几十年，随着市场经济的不断深化，中国居民的购买力需求呈现出井喷的趋势，需求进一步刺激供给，经济规模进一步扩大，大家收入都不断提高，手里钱越来越多——

这时候，大家普遍有了“资产积累”的需求。

而长期以来，中国证券市场、保险产品发展比较慢，居民依赖以个人银行存款的形式积累金融资产。前面我们提到，央行做过调查，发现我们城镇居民40%左右的金融资产都配置在银行存款。

你想想，自己家里，尤其是上一代，是不是大量资产都是银行存款——而这些，都是被计入M2的。

所以你看，中国M2的增长，不仅要满足不断增长的居民购买力的需求，还要满足家庭金融资产积累的需要，增速自然会非常高了。

这说明什么？过去中国的M2高增速，是中国经济货币化的结果，更是中国经济增长和居民财富增长的结果，而不是“货币超发”。

总结一下：

中国没有“货币超发”问题。这个误解的出现是因为：

1、将M2等同于货币的概念。而事实上，度量货币有多种口径，而且各国之间不可比。

2、混淆了因果关系。M2高增速并不意味着我国央行大放水，而是经济增长和金融深化的结果。

最后，货币超发有且仅有一个硬性指标，那就是通货膨胀。我国近20年通货膨胀长期保持在2-3%之间，何来货币超发呢？

尤其是最近三年，从2020年到2022年，三年通胀（消费价格指数CPI)为1.8%，远低于3%的目标通胀水平。

不过，问题到这里还没有结束，聪明的同学会继续追问——

现在的M2增速高达12%以上，总会有不少流到市面上吧？之前很多人老是说，钱到了房地产行业，但是现在房地产不行了。

那——钱去哪里了呢？

我们后面有机会接着聊。

（主笔 / 香帅惠璇）

脚注1：欧洲央行(ECB)将M0定义为流通货币，即硬币和纸币；M1定义为M0加上活期账户资金，M2定义为M1加上最长2年定期存款和最多可3个月赎回的储蓄存款，最后M3为M2加上货币市场基金股票或证券，以及最长期限2年的回购协议和债务证券。

本文的很多观点和论证源自于与北京大学徐远教授和社科院张斌教授的深度讨论，同时也得益于与北京大学黄益平教授，四十人金融论坛郭凯博士，安信证券高善文博士的讨论。文责自负。

本文源自我们用户“阿拉叮”在“金银岛”上提出的问题：“现在M2增速有百分之十几，货币超发的钱流到哪里去了？怎么理解房价上涨与货币超发无关这个说法？”一个好问题胜过一百个坏答案，感谢这位用户引发了这个当下中国经济中最重要也最迷惑的话题。

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任泽平：货币超发二十年，如何跑赢印钞机？

2020年12月06日 23:11

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自改革开放以来，中国货币增速大涨，2000年至2018年，中国基本处于货币超发状态。经测算，各类商品、大类资产价格与货币超发之间的关系可分为三类：一是价格涨幅远低于货币增速，跑输货币超发，各类实物商品、固收类债券和大宗商品体现了这一点；二是价格涨幅与货币增速相差不大或基本持平，医疗保健、教育等服务类产品以及一线城市土地、房产体现了这一点；三是价格在过去大幅增加，跑赢货币超发，2009年后股票体现了这一点。来源:泽平宏观(ID:zepinghongguan)作者:任泽平贺晨甘源2020年1月中国广义货币M2首次超过200万亿，距离2013年3月突破100万亿不到7年，我们研究发现：过去四十年，中国广义货币供应量M2年均增速15%，1998-2017年M2增长了16倍，从各类资产价格表现看，绝大部分的工业品、大宗商品、债券、银行理财等收益率都大幅跑输，只有少数的一二线地价房价、医疗教育等服务类产品、股票市场上的核心资产等收益率跑赢这台印钞机。本文旨在研究中国货币供应对经济增长、通胀以及各类资产价格的影响。01中国货币超发的测量及影响1.1货币发行历史回顾在我们前期报告已经提到，我国信用货币创造主要来源于各类贷款派生、商业银行证券净投资、外汇占款、金融业同业派生以及包括财政存款、黄金占款等在内的其他项。回顾我国货币发行的历史，可根据信用创造的主要来源分为五个历史阶段：第一阶段（1987-2000年）为商业银行发展初级阶段，银行资金运用从单一到逐步多样化发展，在此期间M2主要由各类贷款派生，外汇占款逐步增加；第二阶段（2001-2008年）为外汇占款快速上升时代，中国加入WTO，扩大改革开放，国际贸易活动迅速增加，外汇占款成为央行货币投放的主要手段与途径，M2在此期间主要由各类贷款以及外汇占款共同创造；第三阶段（2009-2010）为贷款迅速扩张期，次贷危机后世界经济萧条，外需对经济的拉动作用减弱，扩大内需成为经济发展的新动力。在刺激性宏观政策作用下，我国信贷投放持续快速增长，各类贷款也再度成为货币创造的主要来源；第四阶段（2011-2016）为同业迅速攀升期以及外汇占款存量下降时代。伴随此时期金融创新及金融自由化，银行同业业务快速攀升，一度仅低于人民币贷款，高于外汇占款和证券投资。而人民币贬值预期增强，资本流出严重，外汇占款存量下降，此阶段贷款及同业为货币创造的主要来源；第五阶段（2017-至今）为同业萎缩叠加外汇政策回归中性期，由于前期，防范控制重大金融风险，严格监管，督促资金流入实体企业，强调资金脱虚入实，同业业务大幅萎缩。此外，自2017年下半年开始，央行外汇占款变动持续在0附近上下波动，外汇政策回归中性，外汇占款对货币投放的影响显著降低。从我国货币发行的历史进程可以看到，各项贷款始终是主导货币创造的主要力量，在不同时期内外部环境及政策变化导致发行货币的次要驱动力变换。尽管内部、外部经济因素共同作用导致货币信用创造波动，然而发行货币的本质始终是促进经济的平稳运行与发展。1.2中国货币超发量化分析：过去近20年中国基本处于货币超发状态自改革开放以来，中国货币增速大涨，2000年至2018年，中国基本处于货币超发状态，共有5轮货币超发达到峰值的时期，分别为2003年、2005年、2009年、2012和2015年。从指标来看，名义货币缺口与货币过剩率均大于0，表明1978年以来我国处于货币超发状态。从信贷方面来看，我国在2006-2007、2009以及2016-2017经历三轮大的信贷扩张，其中2009年受宽松货币政策、财政政策刺激影响，广义信贷同比达107%。此外，自2008年以来，货币超发幅度、广度、深度均远超过去水平。2008-2017年期间，各指标均显示中国货币超发程度大幅提升，年均名义货币缺口达近50000亿，与2000-2007年间均值同比上升4300%，货币过剩率及广义信贷增速分别达4.8%和21.6%。此外，货币超发幅度基本均超过去最高水平。而2009年货币超发程度最大，广义信贷、M2同比增速分别达45.6%、28%，名义货币缺口则达到惊人的168581亿元，创建国以来新高。从货币供给以及货币需求出发的指标显示，中国在过去十八年，尤其是2008年以后的近十年存在严重的货币超发，而M2广义货币也从40万亿上翻4倍至167万亿，而GDP在此期间累计上涨不到一倍，城镇居民收入、全国住宅价格涨幅均远低于M2扩张幅度。过量的货币最终流入实体市场和以房产为代表的金融市场，是导致人民币外升内贬的重要原因。02中国货币超发下的各类商品及资产表现过量货币的发行尽管在一方面刺激了经济的增长，但另一方面造成货币购买力下降、人民币对内贬值的局面。我们对股票、债券和大宗商品等大类资产价格以及以北京为代表的商品、非商品市场在改革开放至2017年以来的部分价格进行统计测算，发现各类商品、大类资产价格与货币超发之间的关系可分为三类：一是价格涨幅远低于货币增速，跑输货币超发，各类实物商品、固收类债券和大宗商品体现了这一点；二是价格涨幅与货币增速相差不大或基本持平，医疗保健、教育等服务类产品以及一线城市土地、房产体现了这一点；三是价格在过去大幅增加，跑赢货币超发，2009年后股票体现了这一点。价格涨幅远低于货币增速，跑输货币超发：实物商品以食品烟酒、轻纺工业品为代表的实物商品在改革开放以来价格涨幅有限，远低于货币增速。改革开放以来，伴随我国生产技术提升，生产规模扩大，对外开放程度加深，商品市场竞争较为激烈、替代品繁多，食品烟酒、轻纺工业品价格涨幅有限。1978-2017年，北京各类食品烟酒、轻纺工业品样本平均复合增速分别为8.7%、1.93%，远低于同期广义货币M2增速21.3%。其中，高档烟酒领涨食品烟酒类别商品，年均复合增速达15.12%。我们认为，高档烟酒涨幅相对较高与其具有垄断性质以及消费升级有关。价格涨幅远低于货币增速，跑输货币超发：大宗商品长期来看，以黄金、石油为代表的大宗商品价格增速在过去近20年增速持续低迷，收益率显著低于货币增速。黄金等大宗商品作为避险产品在短期经济陷入极端情况时可作为投资品增值，然而从长期来看，在温和的通货膨胀条件下，投资黄金等大宗商品并不能跑赢货币超发。2000-2017年，以人民币计价的黄金及原油的平均复合增长率分别为9.2%和3.5%，均远低于同期广义货币增速。收益率涨幅远低于货币增速，跑输货币超发：固收债券固定收益债券在货币超发期间为表现收益率较低的一类资产。我国固定收益类债券，尤其是信用等级较高的国债，调整具有价格粘性，在货币增速较大年间固定收益类债券收益率表现较差。以中债国债为例，3个月、1年期、3年期、10年期中债国债在2002年至2017年平均收益率分别为2.4%、2.6%、2.9%和3.56%，不仅远低于广义货币增速，同时也低于其他商品价格增长率和资产收益率。价格涨幅与货币增速相差不大：医疗保健、教育等服务类产品与医疗保健、教育等相关的服务类产品价格增速较快，主要受到垄断所导致的供给约束、消费者需求刚性以及消费升级的共同作用。以北京商品市场为例，与医疗保健、教育等相关的服务类产品价格相对食品烟酒、轻纺织工业品价格上涨幅度明显加快。其中，各类教育补习价格增速上涨明显，年均复合增速超20%。我们认为，医疗保健以及教育等服务类相关产品上涨较快，一方面是经济增长，人均可支配收入增加导致消费升级的自然结果，而另一方面也与此类服务型产品市场竞争不充分、垄断导致供给约束、消费者对教育、医疗需求具有刚性有关。价格涨幅与货币增速持平：一线房价、地价近年来我国房价、地价快速上行，总体复合增速低于广义货币增速，一线城市房价、地价增幅超过二三线城市，与货币增速基本持平。伴随近20年来货币的持续超发，我国房价、地价均快速上行。总体来看，1998年以来全国新建住房销售均价年均复合增速达7.72%，低于同期M2增速近8个百分点，而一线城市房价基本与M2增速持平。此外，一线城市土地成交价格同样快速上涨，2007年至2017年间复合增速达22.3%，远超货币增速，同期二三线城市地价增速与一线城市存在明显差距。从我们提出的长期看人口、中期看土地、短期看金融的房地产周期分析框架可以得出，过去我国房价区域分化，一线城市房价快速上涨的原因，一部分是由于长期人口流入、产业导入以及居民消费升级促使住房需求上涨，反映的是房地产的商品属性；而另一部分则是货币超发、土地供给垄断所引起的投机需求导致房价快速上行，反映了房地产的金融属性。短期内，货币超发、贷款利率下行等金融因素均对房价有着明显的刺激作用，2005-2017年M1、M2以及贷款利率与房价相关性明显，M1、M2上升、贷款利率下降均伴随着房价的新一轮上涨。价格在过去大幅增加，跑赢货币超发：2009年后发达国家股票从过去经验来看，2000-2017股票复合增速总体并未跑赢货币超发，而进入2009年后股市收益率提速，表现优于大宗商品及债权，超过货币增速。2000-2017年投资股票复合收益率显著低于货币增速，其中以人民币计价的三大美国股指收益率均处于3%-4%之间。股市波动性较大，在近20年间大涨大跌是其复合收益率未跑赢货币超发的主要原因。进入2009年以来，为应对经济萧条，全球主要经济体纷纷实行宽松货币政策防水刺激经济，大量资本涌入股市，股票价格在2009-2017年快速上行，投资美股指数、A股部分优质核心上市公司股票基本能跑赢货币增速。此外，中小盘股指在货币超发期间波动性显著大于大盘指数。2009-2017年间以中小板综指和创业板指数为代表的中小盘股指在货币超发年间波动性明显大于大盘股。我们认为这一方面与中小股投资者投资风格有关，另一方面中小盘股票实体企业及市值体量更易受到经济基本面、货币政策影响。03货币超发下的各类资产表现：经验总结回顾近40年来我国货币发行历史，货币流动性多数时期均处于过剩状态，本轮货币流动性从2009年的严重过剩后长期处于过剩状态，长期以来货币“钝化”使得宽松货币对实体经济的促进作用越来越小，而对广义资产价格影响显著提高，各类商品、资产表现分化程度进一步加深。1）大宗商品以及固定收益类债券跑输货币增速，长期来看股票波动性较大影响其复合增速，中期跑赢货币超发。大宗商品以及固定收益类债券在过去40年间收益率明显低于广义货币增速，这与其作为避险类资产的性质有关。大宗商品以及债券价格虽短期内或有较大浮动，但长期来看波动性较低，要求补偿的风险溢价相对较少，整体收益率与广义货币增速差额在长期货币宽松区间里趋于扩大。从股票方面来看，总体而言股票在2000-2017年货币超发期间的年均复合收益率表现优于大宗商品以及固定收益债券，但整体收益率仍未跑赢货币超发。同时由于股票具有高风险、高波动性特征，复合收益率易受到所选时间区间影响。从中期来看，在货币超发期间股票复合回报率基本能够跑赢货币超发，且中小盘股由于实体企业现金流、资产负债表更易受到经济基本面、货币政策变化的影响，中小盘股指收益率波动性整体大于大盘指数。2）在货币超发的大环境下，房产增速、地价增速整体低于广义货币增速，而一线城市房地产增速与其基本持平。一方面，我国房地产是捆绑多种资源的综合价值体，包括户籍、学区、医院等，在一定程度上反映了难以量化物品的物价水平，另一方面，房地产具有较强的保值增值金融属性，是吸纳货币超发的重要资产池之一。两方因素的共同作用使得我国房地产价格在过去快速上行。此外，根据我们提出的长期看人口、中期看土地、短期看金融的分析框架，与二三四线城市相比，一线城市长期人口流入、产业导入以及居民消费升级促使住房需求上升，中期土地供应垄断，房产价格具有天然升值的内在动力，短期内对货币超发更为敏感。货币超发的刺激使得一线房价快速上涨，导致一线城市地价、房子复合增速与货币增速相差不大、基本持平，而二三四线城市人口流出、供地相对充足作为缓冲垫，使得房地产溢价相对有限，房地产价格区域分化明显。3）传统实物商品价格增速与货币超发逐步脱节，而需求具有刚性的医疗保健以及教育服务等产品价格增速与广义货币增速差距较小，货币超发对核心物价具有较强影响。尽管以北京商品市场部分产品价格作为推断依据有失严谨，但从中反映出来的价格上涨规律仍具有启发意义。当前我国商品主要由一般竞争性产品和具有垄断性质或需求刚性产品组成，两者对于货币超发敏感程度不同。北京商品市场的历史数据表明，传统食品烟酒、轻纺织工业品等商品在改革开放后价格复合增长幅度有限，这主要与此类商品技术进步、规模生产、内外市场竞争充分导致替代品较多有关。而以医疗保健和教育服务等为代表的具有垄断性质或具有需求刚性的产品服务来看，其面临的主要问题是“供给约束”，货币超发时易造成过多货币追逐有限产品的现象，从而导致持续的价格上升。4）从长期来看，一昧采用超发货币的政策对转型中的中国经济促进意义不大，反而延缓了经济结构的调整与增长方式转变，对经济的长期增长无益。无论是从欧美日国际经验，还是从我国过去的实际经验来看，货币超发对增速换挡中的实体经济促进有限。长期来看，过量资金最终产生“钝化”效应，流入资本市场，资金脱实向虚，损害实体经济。只有通过坚定不移的对外开放、放开行业管制、降低税负、国企改革、鼓励创新等推动政令畅通的新一轮供给侧改革，才能实现经济的成功转型。

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央行：货币大量超发必然导致通胀，稳住通胀关键还是管住货币_金改实验室_澎湃新闻-The Paper

币大量超发必然导致通胀，稳住通胀关键还是管住货币_金改实验室_澎湃新闻-The Paper下载客户端登录无障碍+1央行：货币大量超发必然导致通胀，稳住通胀关键还是管住货币澎湃新闻记者荣讯2021-08-09 18:52来源：澎湃新闻 ∙ 金改实验室 >字号2008年国际金融危机后，主要发达经济体长期货币超发但并未出现通胀，说明货币和通胀之间的关系失灵了？8月9日，央行在《2021年第二季度中国货币政策执行报告》中以专栏的形势介绍了货币与通胀的关系。专栏认为，要合理看待2008年危机后和2020年疫情后两种量化宽松政策的区别。专栏指出，2008年危机后是以增加基础货币为主的量化宽松政策，真正的货币增长有限。在现代银行信用货币制度下，货币创造的直接主体是银行而非央行，央行购买国债等量化宽松并不必然带动货币增长。而2020年疫情后央行和财政配合大量增加货币的量化宽松政策，推动2021年全球通胀明显升温。从背后的机理看，央行购买国债增加超额准备金，财政新增发债推动银行超额准备金转为财政存款，财政向家庭、企业支出使得财政存款转为经济主体存款，这些行为相互交织配套，货币因此增加。专栏最后总结到，货币与通胀的关系没有变化，货币大量超发必然导致通胀，稳住通胀的关键还是要管住货币。下一步，货币政策要坚持稳字当头，稳健的货币政策灵活精准、合理适度，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，坚持央行和财政两个“钱袋子”定位，从根本上保持物价水平总体稳定。附专栏原文：正确认识货币与通胀的关系有观点认为，2008年国际金融危机后，主要发达经济体长期货币超发但并未出现通胀，说明货币和通胀之间的关系失灵，因此把央行通过资产购买扩张货币，作为既可以刺激经济又不会带来通胀的“灵丹妙药”。对此，要合理看待2008年危机后和2020年疫情后两种量化宽松政策的区别，正确认识货币和通胀之间的关系。一种是以增加基础货币为主的量化宽松政策，真正的货币增长有限。2008年国际金融危机后的近十年，尽管主要发达经济体长期处于低通胀的成因较多，包括供给端的全球化、技术进步，需求端的人口老龄化、债务透支、贫富分化等；但从货币视角看，2008年三季度末至2017年末，美、欧、日央行虽然实施量化宽松政策，大幅扩表增加基础货币，但货币供应量（广义货币）的年均增速仅分别为 6.5%、2.8%和 2.7%，与同期3.1%、1.8%和0.4%的名义GDP平均增速大体相当（图 1），这是发达经济体没有引发明显通胀的根本原因。应当看到，在现代银行信用货币制度下，货币创造的直接主体是银行而非央行，央行购买国债等量化宽松并不必然带动货币增长。基础货币不同于货币，基础货币主要是满足银行体系准备金和支付清算的需要，而货币才是经济主体使用流通的资金，是由银行通过贷款等资产扩张创造的。从长期看，货币与通胀关系密切，而不是基础货币。2008年危机后，美国等发达经济体央行购买国债，增加了银行体系的超额准备金，但由于央行只是主要购买了市场上的存量国债，并没有明显的财政赤字货币化，且银行体系通过贷款创造货币的积极性也不高，使得这部分超额准备金淤积在银行体系，货币并没有显著增加。从金融危机前的2008年8月末至2017年末，美、欧、日央行资产负债表分别累计扩张了375%、209% 和375%，而同期货币供应量仅分别累计增长了80%、30%和27%，扩张幅度明显落后。另一种是疫情后央行和财政配合大量增加货币的量化宽松政策，推动2021年全球通胀明显升温。2020年疫情爆发以来，面对疫情冲击、为支持经济恢复，主要发达经济体实施了极度宽松货币政策和大规模财政刺激的政策组合，由政府主导推动货币增长。从背后的机理看，央行购买国债增加超额准备金，财政新增发债推动银行超额准备金转为财政存款，财政向家庭、企业支出使得财政存款转为经济主体存款，这些行为相互交织配套，货币因此增加。2020 年，美联储共购买了约 52%的新增国债，由此支持财政支出形成的货币供应量占美国新增 M2的61%。2020年末，美、欧、日货币供应量分别同比增长24.9%、12.3%和 7.6%，而名义GDP 增速分别为-2.3%、-5%和-4%，货币增长大幅偏离了名义GDP增速。从物价走势看，美国通胀形势最为严峻，其货币扩张相对名义GDP增速的偏离也最大。6 月美CPI达到了创13年新高的5.4%，较上年末上升4个百分点，当月欧、日CPI 分别较上年末上升了2.2个和1.4个百分点。还应当看到，政府主导增加广义货币，也会带来破坏财经纪律、损坏银行体系市场化货币创造能力、经济内生活力不足等诸多不利的后遗症。总体而言，货币与通胀的关系没有变化，货币大量超发必然导致通胀，稳住通胀的关键还是要管住货币。当前我国通胀压力整体可控，这很大程度得益于我国货币供应量增速自去年5月起就领先其他大型经济体逐步回归正常，今年6月末我国 M2增速为8.6%，与疫情前基本相当，与名义经济增速基本匹配，从宏观上稳住了物价。下一步，货币政策要坚持稳字当头，稳健的货币政策灵活精准、合理适度，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，坚持央行和财政两个“钱袋子”定位，从根本上保持物价水平总体稳定。责任编辑：郑景昕澎湃新闻报料：021-962866澎湃新闻，未经授权不得转载+1收藏我要举报#货币政策查看更多查看更多开始答题扫码下载澎湃新闻客户端Android版iPhone版iPad版关于澎湃加入澎湃联系我们广告合作法律声明隐私政策澎湃矩阵澎湃新闻微博澎湃新闻公众号澎湃新闻抖音号IP SHANGHAISIXTH TONE新闻报料报料热线: 021-962866报料邮箱: news@thepaper.cn沪ICP备14003370号沪公网安备31010602000299号互联网新闻信息服务许可证：31120170006增值电信业务经营许可证：沪B2-2017116© 2014-2024 上海东方报业有限公

陷“流动性陷阱”之争！央行增发的钱流向何处？_澎湃号·媒体_澎湃新闻-The Paper

性陷阱”之争！央行增发的钱流向何处？_澎湃号·媒体_澎湃新闻-The Paper下载客户端登录无障碍+1陷“流动性陷阱”之争！央行增发的钱流向何处？2023-06-16 21:32来源：澎湃新闻·澎湃号·媒体字号最近公布的5月金融数据表现疲弱，实体部门融资需求低迷。6月13日，央行分别下调7天逆回购利率和常备借贷便利（SLF）利率10个基点，6月15日又下调中期借贷便利（MLF）利率10个基点。专家表示，降息能够有效降低企业的融资成本，带动企业盈利走出困境。此前，央行公布的数据显示，2022年我国新增投放28万亿元广义货币供应量（M2），2023年一季度新投放15万亿元。但通胀数据低迷，消费、房地产呈现分化式复苏。那么，增发的钱流去了哪里？“流动性陷阱”之争钱流去了哪里？东吴证券首席策略分析师陈刚认为，当下M2释放出来的货币，主要存在银行体系中。银行体系中的第一站是储蓄。今年前4月，我国住户存款累计增长18%，同比多增19万亿元。其中，定期存款同比增长22%，同比多增16万亿元，而活期存款同比增速从去年底的12%下滑至9%，即居民对定期存款的倾向性进一步加强。类似的现象同样出现在非金融企业部门，今年前4月我国非金融企业部门存款累计增长10%，同比多增7万亿元，其中定期存款同比增长13%，同比多增6万亿元，而活期存款同比仅增长3%。储蓄没能向企业部门存款顺畅转化，同时企业之间由固定资产投资主导的货币循环也有所放缓。任泽平团队表示，当前，尽管货币供应放量，但产出、物价指数等反应较为平淡，同时房地产、股市等大类资产价格没有明显提升，原因在于货币流通速度。“具体到近两年我国情况，自2022年以来货币大量沉淀于居民与企业定期存款账户，退出流通领域，导致货币流通速度下降”。近期，继六大国有银行下调存款利率之后，多家股份制银行也从6月12日起下调人民币存款利率，调整幅度为5-15个基点。这是发挥存款利率市场化调整机制作用的具体举措，也是银行流动性过剩的表现。存款利率降低，银行的负债成本也降低，银行更有意愿下降贷款利率，降低实体经济融资成本，从而更好地服务实体经济，应该是件好事，但与之相对的是今年一季度商业银行新发放贷款加权平均利率和净息差分别下行至4.34%和1.74%的历史相对低位，即企业的贷款利率和居民的房贷利率都创下新低，但钱依然没有出来。在此情况下，市场对于“流动性陷阱”的讨论层出不穷。流动性陷阱，指的是名义利率很低，但人们仍愿意以现金或储蓄的方式持有财富，而不愿意把这些财富以资本的形式作为投资，也不愿意把这些财富作为个人享乐的消费资料消费掉。中国经济体制改革研究会副会长樊纲指出：“现在的情况不是通货紧缩，而是出现了流动性陷阱。”货币变成了存款。因为利率下降，融资成本下降，导致人们的投资收益预期减弱，他不一定去贷款、投资了。有些企业贷款用于发工资，但因为收入没有上涨，人们也没有扩大消费。樊纲表示，这就是经济学所谓的“流动性陷阱”。而浙江大学国际联合商学院数字经济与金融创新研究中心联席主任、研究员盘和林对《国际金融报》记者表示，当下情况并非流动性陷阱。“首先，流动性陷阱是指银行完全借不出去钱，老百姓对未来经济发展完全失去信心，相反，如今房地产虽然表现不佳，但很多新兴产业正在蓬勃发展，信贷在新兴领域依然在有效释放。”盘和林进一步分析，之前我国银行系统的信贷业务过于庞大，如今回归到正常状态，叠加当前楼市下行，所以感觉上银行出现了流动性陷阱。市场希望存款利率下调之后，存款利息收入降低，在一定程度上有助于推动存款回流到实体经济及理财市场、资本市场。信贷结构有所变化5月数据显示，实体信贷新增同比少增6173亿元。一季度的信贷投放发力结束后，信贷增长显著放缓。银行的贷款有多难投放？从5月数据来看，此前一直维持的“企业贷款强，居民贷款弱”的结构正在发生变化。从结构上看，5月份企业中长期贷款新增7698亿元，同比多增2147亿元，企业短贷新增350亿元，同比少增2292亿元，企业票据贴现新增420亿元，同比少增6709亿元。由于一季度企业短期信贷投放近3.2万亿元，叠加对经济周期的观望，企业短期内再加杠杆的动力不足。但是企业的中长期贷款持续同比多增，意味着短期内基建投资和制造业投资仍会保持较强韧性，这也是宏观政策延续稳增长取向的一个重要标志。另一方面，居民贷款有微弱修复，上个月人民币贷款增加3672亿元，同比多增784亿元。其中，短期贷款增加1988亿元，同比多增148亿元，以房贷为主的中长期贷款增加1684亿元，同比多增637亿元。与此同时，5月以来银行不断加大消费贷的推销力度。叠加“6·18”购物节，银行消费贷也在进行花式促销。光大银行金融市场部宏观研究员周茂华对《国际金融报》记者表示，“5月人民币存款增加1.46万亿元，主要贡献来自居民、财政和非银金融机构部门。其中，居民存款增加5364亿元，较常年同期仍偏高，但同比连续两个月少增，结合居民新增贷款增加，反映居民消费意愿在逐步恢复中。同时，非银金融机构存款同比多增，其中一个重要原因是市场情绪回暖，带动居民理财投资需求在复苏。”广发证券研报指出，银行负债端压力往往与同业存单的发行利率呈现正相关，受流动性和需求端等因素影响，银行负债端压力更多体现在“价”而非“量”。从同业存单发行利率来看，一季度信贷投放力度较大，同业存单发行利率由2.45%升至2.65%后，这个趋势在4月迎来拐点，由于信贷放缓及流动性过剩犹存，5月同业存单利率震荡下行至2.4%，已触及较低水平。但是，市场对于信贷投放的未来预期较高，认为下半年随着传导机制，信贷需求将逐步复苏。任泽平团队认为，一季度的社会融资总额是比较高的，从历史上看，从社融的增长，到企业盈利的增长，大概需要两个季度的时间来传导。中信建投研报表示，下半年经济复苏趋势有望加快，信贷需求将保持进一步修复趋势，助力信贷供求关系改善，稳定贷款定价。政策放宽信号6月13日，央行进行20亿元7天期逆回购操作，中标利率为1.90%，较上一交易日中标利率下降10个基点，为去年8月中旬以来首次下调。紧接着，6月15日下调中期借贷便利（MLF）利率10个基点。这是一个稳增长的明确信号。东方金诚首席宏观分析师王青表示，这将有效提振市场信心，并有望改变4、5月新增信贷放缓势头，推动宽信用进程再度提速。6月新增信贷规模有望与去年政策发力期的高水平基本持平，从而为三季度经济复苏势头转强积蓄力量。中银证券首席经济学家徐高认为，此次降息是经济下行压力倒逼的无奈之举。“先别急着为央行此次在7天逆回购利率上的降息而欢呼，在各期限利率各品类利率都有较大降幅之后，国内经济增长下行压力尚且还在明显增大，主要原因是我国货币政策传导机制还不成熟，在货币政策传导路径阻塞的时候，短期利率的降低未必能刺激向实体经济的融资投放，反倒可能推升金融市场中的杠杆交易，加大金融风险。”徐高表示。未来，贷款利率下降，金融支持小微企业和高精尖企业的贷款投放仍然是工作重点。6月15日，国家发展改革委等部门发布关于做好2023年降成本重点工作的通知，明确支持推动贷款利率稳中有降。持续发挥贷款市场报价利率（LPR）改革效能和存款利率市场化调整机制的重要作用，推动经营主体融资成本稳中有降。国家发展改革委等部门指出，要加快敢贷愿贷能贷会贷长效机制建设，继续开展小微、民营企业信贷政策导向效果评估，引导金融机构加大制造业中长期贷款投放力度，加强对创新型、科技型、专精特新中小企业信贷支持。记者 | 曹韵仪特别声明本文为澎湃号作者或机构在澎湃新闻上传并发布，仅代表该作者或机构观点，不代表澎湃新闻的观点或立场，澎湃新闻仅提供信息发布平台。申请澎湃号请用电脑访问http://renzheng.thepaper.cn。+1收藏我要举报查看更多查看更多开始答题扫码下载澎湃新闻客户端Android版iPhone版iPad版关于澎湃加入澎湃联系我们广告合作法律声明隐私政策澎湃矩阵澎湃新闻微博澎湃新闻公众号澎湃新闻抖音号IP SHANGHAISIXTH TONE新闻报料报料热线: 021-962866报料邮箱: news@thepaper.cn沪ICP备14003370号沪公网安备31010602000299号互联网新闻信息服务许可证：31120170006增值电信业务经营许可证：沪B2-2017116© 2014-2024 上海东方报业有限公

【智库思享】王永利：货币超发为何日趋严重_中国网

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【智库思享】王永利：货币超发为何日趋严重

来源：人大重阳网｜作者：王永利｜时间：2021-03-23 ｜责编：申罡

文 | 王永利中国银行原副行长、中国人民大学重阳金融研究院高级研究员2007年美国次贷危机、2008年全球金融危机爆发，以及2020年新冠肺炎疫情全球大暴发后，主要经济体纷纷采取大规模经济刺激行动，央行资产负债表大幅扩张、货币总量与国内生产总值（GDP）之比以及社会负债总额与GDP之比大幅上升、黄金与住房及大宗商品价格大幅上涨，越来越多的国家走上了零利率甚至负利率、大规模量化宽松或财政赤字货币化之路,使世界范围内货币超发问题不断积累、日趋严峻，似乎已经颠覆传统货币理论，把货币体系推上了一条深刻变异、难以扭转之路。由此，“货币超发”成为一个全球范围内备受关注、饱受争议的热点问题，但对货币超发由何而来、如何控制却难以达成共识。货币超发在货币发展不同阶段的表现明显不同纵观货币发展历史，货币从实物货币发展到金属本位制纸币，再到纯粹的信用货币，反映出人们对财富和价值的共识不断升华，在推动货币供应充足性及其对经济社会发展促进作用不断增强的同时，货币超发及其副作用也随之不断增强。1.实物货币体系下，货币管理的主要挑战不是超发与通货膨胀，而是短缺与通货紧缩。实物货币包括自然实物货币（不需要多少加工的特殊贝壳、骨头、羽毛等）与规制化金属货币（需要按照一定标准进行铸造加工的统一规范的金币、银币、铜币等）。实物货币的供应受制于充当货币的实物或原材料的供应，很难与社会可交易财富的增长相适应，很容易因货币供应不足而造成严重的通货紧缩。货币短缺与价格走低又会影响到人们扩大生产和交换的积极性，严重影响经济社会的发展。2.金属本位制纸币体系下，货币供应灵活性和超发可能性不断增强。纸币出现后，货币流通成本大大降低、效率大大提升，有力地促进了经济社会发展。实践中人们也发现，在纸币得到认可并广泛流通后，真正拿纸币兑换金属货币的比例越来越低，只要能满足社会上用纸币兑换金属货币的需求，即使超出金属货币储备多投放一些纸币，也不会产生问题，反而有利于扩大货币供应，满足社会货币需求，促进经济社会发展。这就使货币供应的灵活性明显增强，而且使人们开始意识到，只有保持货币总量与全社会可交易财富的规模相对应，才能保持货币币值稳定，充分发挥货币作为价值尺度与交换媒介的核心功能定位；货币作为一种价值尺度，可以不再是实实在在的贵重物品，而完全可以是一种价值表征物或符号，不再高度依赖其本身的物理价值，而是越来越多地依赖到发行人的信用。这样，纸币的广泛流通也为货币超发创造了条件，控制不好很容易引发通货膨胀，并导致纸币挤兑金属货币的危机，威胁到货币体系和经济社会的稳定。3.信用货币体系使货币供应更加灵活，其超发也更加容易。信用货币产生的初衷和本源，就是要摆脱货币供应受到充当货币的实物供应能力的严重束缚，努力做到一国货币总量与该国主权范围内、法律可以保护的可交易财富的规模相对应，使货币供应具有灵活性、可调性，从而保持货币币值的基本稳定。因此，原来充当货币的实物，如黄金、白银等，就需要从货币舞台退出，回归其作为社会财富的本源，其价值也需要用新的货币进行标示。货币则需要从社会财富中退出，成为可交易社会财富的价值对应物、表征物。信用货币的供应方式因此发生重大变化：除一部分由货币投放机构通过购买价值储备物（主要是原来充当货币的黄金、白银，以及作为国际硬通货的外汇）投放出来，据以确定货币币值、增强货币信誉外，更多的是由社会主体向货币投放机构借取货币，并以其已经拥有或将会拥有的可交易财富作为担保（能够变现并偿还借款本息）。货币投放机构则主要通过发放贷款或购买债券等方式向社会主体借出货币。这样就将社会主体引入，与货币投放机构一道，共同对可交易社会财富的价值规模进行评估，并在社会主体自有货币以外，根据其新的货币需求投放货币，从而保证货币总量与社会财富的价值规模相对应，从根本上避免因货币不足而造成严重通货紧缩。这样，货币投放机构借出货币就成为信用货币投放的主要渠道，成为信用货币投放最突出的特色以及信用货币运行的根本保障。货币从实物货币转化为信用货币，实现了货币发展史上的深刻裂变与质的飞跃：信用货币与实物彻底脱离，成为纯粹的价值单位或符号，不再存在与任何单一物品的价值锚定的问题，各种“货币寻锚”的想法都是背离信用货币本质、违背货币发展方向与发展逻辑的；这种货币之所以能够为人们所接受，完全是基于对货币投放机构的信任，根本上是因为一国货币总量代表的是整个国家财富的价值，属于国家信用（不是中央银行自身的负债或信用，也不是政府机构或财政部门自身的负债或信用），受到国家主权和法律保护，所以，信用货币也叫做“主权货币”或“法定货币”。理论上，信用货币既能增强货币供应的灵活性，充分满足全社会的货币需求，又能保持货币总量与财富规模相对应，维护货币币值的稳定。但实践中，要保持货币总量与财富规模相对应很难做到，又很容易使货币总量的增长超过社会财富的增长形成货币超发并且越来越严重。信用货币容易超发的主要原因1.货币需求变化容易偏离财富增长货币按照社会主体的需求进行投放，而社会主体货币需求又会受到可交易社会财富规模增长与财富价格变化的共同影响。财富价格又受到供求关系与货币总量的共同影响。这使得货币需求存在很大的经济顺周期性，价格会伴随经济上行与货币扩大投放而叠加上行，货币投放非常容易走过头。而一旦经济掉头下行，财富价格随之下跌，已经投放出来的货币不能及时回笼或核销，就容易造成货币超发。从物价上涨与货币总量的关系看，由于信用货币更多地是为满足货币需求通过借出货币投放的，实际上货币增长往往是财富增长、物价上涨、货币需求扩大的结果，而不是起因。正因如此，在供过于求，企业和家庭部门倾向于收缩投资与消费的情况下，国家即使实施刺激性宏观政策，也很难推动物价上涨。实际上，央行在抑制通货膨胀、控制货币供应上是相对主动的，在抑制通货紧缩、刺激货币需求上则是相对被动的。2.CPI与社会物价总水平容易偏离要维持货币总量与可交易财富规模相对应，需要全面准确度量和评价社会物价总水平（反映货币币值一般水平）的变化，努力保持其基本稳定。但由于社会财富种类繁多、分布极广，而且又存在上下游转换及频繁的交换交易，要全面准确度量和评价社会物价总水平的变化实际上是很难做到的，实践中只能退而求其次，以部分与人们生活生存密切相关的最终消费品的价格指数CPI替代完整的社会物价总指数，近似地观察物价总水平的变化，据以调节货币投放与货币总量。这就存在一个CPI对社会物价总水平的代表性是否准确的问题。有可能出现CPI表现低迷，但其他社会财富的价格上升较快的局面，此时为保持CPI一定水平的上升，就需要扩大货币投放，由此就可能造成货币超发。3.金融交易市场分流越来越多的货币信用货币的产生，推动货币总量与可交易财富的价值规模相互对应，全社会的实物财富与货币财富相对分离、双重存在，货币财富流动性远远高于实物财富。货币既可以伴随财富交易而逆向运行，也可以脱离财富交易独立运行并引导财富交易的进行。货币通过借贷、投融资行为直接转换所有权，并由此催生出独立的金融活动，通过货币所有权交易替代财富实物的交换，大大降低财富交换的成本。这就进一步形成了以货币金融运行为代表的“虚拟经济”与以实际财富运行为代表的“实体经济”相互对应、相互影响，又可相对独立运行的格局。随着金融产品交易的发展，越来越多的货币被分流到金融交易市场（交易保证金存款、公募和私募基金等），进入虚拟经济领域，而非全部保留在实体经济领域。在货币总量一定的情况下，分流到金融交易市场的货币越多，保留在实体经济领域的货币就会越少，就可能造成CPI的下降，进而迫使中央银行推动货币扩大投放。正是由于金融市场大量分流货币，就造成在产能过剩、需求不足、经济下行，企业和家庭部门不愿扩大负债以增加投资或消费，金融部门不愿扩大贷款承担更大风险的情况下，政府不得不加大经济刺激力度，扩大财政开支和货币投放，但结果往往是货币大量流入金融市场，大幅推高金融资产价格，使货币政策很难传达到实体经济领域，形成超乎人们想象的“央行大放水”、金融领域“流动性泛滥”与实体经济“通货硬紧缩”并存的尴尬局面。4.社会财富容易被重复抵押为满足社会货币需求，促进金融交易发展，获得更多资金收益，越来越多的银行为社会主体提供贷款用于购买股票、债券等各类证券产品，同时又接受社会主体以各类证券产品进行抵押发放贷款，证券交易所也开展“融资融券”等融资业务，并将此作为金融创新得到鼓励和支持。但问题是，如果一个投资人原本就是利用银行贷款投资了股票、债券等证券类产品，然后又以这些证券类产品抵押再次向银行抵押贷款，就会形成社会财富的重复抵押并造成货币的超发。5.记账清算容易造成货币超发“记账清算”是指收付款双方均要在清算机构（银行）开立存款账户，发生收付款业务时，通过开户银行扣减付款方存款、增加收款方存款，以货币所有权的转移和相关各方债权债务的调整进行的货币支付清算。与收付款双方直接进行现金收付的“现金清算”相比，可以大大减少现金印制和流通的成本费用，加强对货币支付合规性的监控，并有利于将货币更多地集中到银行，促进银行贷款派生货币等金融业务的发展。记账清算运用到跨国支付清算上，就会进一步放大其实际影响。以进出口贸易为例，假定计价和清算货币使用进口国的货币。记账清算下，出口方获得的只是外汇所有权，并不是真正的外汇现金，外汇依然存放在进口国，不会减少进口国的货币流动性，就避免了因为贸易的失衡而引发货币的失衡问题，使“特里芬难题”得以大大缓解。但如果出口方将收到的外汇换成本国货币，就会增加本国的货币总量。这样，从两国整体看，就会由此造成此笔款项的货币倍增效应。从世界范围内看，世界各国大规模的外汇储备很容易形成货币的大规模超发。6.政府容易追求高增长高福利目标执政党为维护执政地位，很容易追求超过合理水平的经济增长与社会就业及福利目标，相应实施刺激性宏观政策，扩大政府负债（税费减免与扩大开支））和货币投放，并通过宏观政策（包括税收政策、社保政策、信贷政策、利率政策等）推动社会财富更多地从货币性资产拥有者向扩大负债以增加投资与消费的群体转移，通过刺激投资与消费，促进经济发展，保障社会就业，并使得货币投放“增易缩难”，货币总量增长越来越超越社会财富的增长。这不仅容易推动财政赤字货币化，而且容易推动货币政策财政化（更多地用于社会财富重新分配而非维护货币币值稳定）。信用货币的信用已经转化成为国家信用，而不再是中央银行自身的信用，是国家将货币投放和总量监管的职责赋予中央银行，这就使中央银行独立性很难做到，单纯追求币值稳定的货币政策中性目标很难实现。7.超发的货币难以充分消除在货币主要依靠投放机构发放贷款或购买债券等出借货币计息头发的情况下，如果贷款或债券投资出现坏账损失，就意味着货币出现超发。为保证货币质量，就需要严厉打击逃废债务行为，债务人资不抵债的，应及时进行重组或破产清理，而不应依靠政策扶持维持大量的“僵尸企业”。货币投放机构对其借出货币产生的坏账损失，应该及时足额予以确认与核销，由此造成资不抵债的，同样应该及时进行重组或破产清理，不能因维持金融稳定而一味予以支持。否则，就会积累更大的金融风险，造成严重的货币超发并损害货币整体质量，造成更大危害。所以，建立金融机构退出机制，切实加强货币投放监管，推动不达标金融机构有序退出，打破金融机构刚性兑付，对维护货币质量至关重要。但由于种种原因，资不抵债的企业和金融机构的退出实际上很难到位，超发的货币很难被充分消除。综上可见，货币的充分供应与金融高效运行是经济社会发展的客观要求，货币从实物货币转化为信用货币，是货币发展的必然方向和重大成果。但要保持信用货币总量与财富规模变化相对应及货币币值稳定又是很难做到的，很容易导致日趋严重的货币超发，在推动经济社会发展的同时，又会不断透支社会消费需求，积累到一定程度，必然出现产能过剩、需求不足且越陷越深的局面，即使实施零利率负利率等宏观刺激政策，也难以推动企业和家庭部门扩大投资与消费，难以改变因货币需求不足而产生的通货紧缩与经济下行困局。对此，又必须高度警惕，积极探索有效抑制货币超发之法。

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国家超印发货币在银行空转，最终会流向哪里？ - 知乎首页知乎知学堂发现等你来答切换模式登录/注册货币银行通货膨胀货币M2央行放水国家超印发货币在银行空转，最终会流向哪里？根据财政部的数据显示，截至2023年8月末，广义货币(M2)余额达到了惊人的286.93万亿元，由此计算，从2022年末到现在，我们已经超发了近50万…显示全部关注者4被浏览6,313关注问题写回答邀请回答好问题添加评论分享4 个回答默认排序新宏观主义中国社会科学院研究生院工商管理硕士关注超发说法错误。首先，要明确超发的标准不是M2，而是基础货币，M2高并非超发，它是商行借贷累积的结果。其次，M2的主体是储户存款，商行的债务，它的偿还只有储户购买商行抵押资产，而不能提现。发布于 2023-10-10 10:47赞同 38 条评论分享收藏喜欢收起卢虹呈常州步凡网络科技有限公司法定代表人关注这件事本质是这样:行政垄断导致一些行业存在特权的表现。只许州官放火不许百姓点灯，百姓点灯也可以，花钱。啥？你说州官放火也要花钱？没错，要花钱。只不过，你的钱是他的，他的钱还是他的。之所以没有高通货膨胀，是因为这种超发的货币不流入国内市场。资本说到底是贪婪的，国家资本也不例外，能拿去投资，就绝对不会拿去做慈善。因此低通胀，和投资回报率低有关，和目前的消费关系不大。关于超发作用:一是在外汇方面可以避免过快升值重蹈日元覆辙，维持国际贸易顺差，但这个钱只是防火墙，实际花不了那么多。二是这个钱看着多，每一笔转移支付和基建所需的开销都在消耗，每一个新的政策出台，都要拿来撒一撒。如果你认为财政仅靠税收，就可以建设出一个强大的国家和众多举世瞩目的工程，你就太小看投机集团了，但凡民间现在高奢消费的那些金主，没有几个不依赖国土资源项目的。带货成功的就那么几个，一旦说错话就万劫不复，外贸大佬没有后台也不会大张旗鼓。这也是为什么敢减税降费，财政压力实在是不太大，毕竟企业的三瓜两枣，哪有攻城略地大开发来得波澜壮阔？而真正享受到政策红利的，是消息灵通且善于分析的那批人。发布于 2023-10-10 11:07赞同 2添加评论分享收藏喜欢收起

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